资本市场的定价，短期看是投票机，长期看是称重机。
两家靠公益众筹起家的上市公司，正在经历截然不同的资本市场命运。
截至4月8日收盘，在纽交所上市的水滴公司，最新收盘价1.73美元，总市值6.26亿美元，约合48.7亿港元；而在港交所主板上市的轻松健康，最新股价145.9港元，总市值约301.1亿港元。
如果轻松健康的业绩远超水滴，如此悬殊的市值尚可理解，但前不久两家公司公布的2025年财报披露的经营数据却恰恰相反。
水滴全年净营业收入39.78亿元，同比增长43.5%；归母净利润5.69亿元，同比增长54.8%，实现连续16个季度盈利。轻松健康全年收入12.56亿元，同比增长32.9%；净亏损3.79亿元，经调整净利润为9200万元，同比增长9.0%。
业绩差的那一个，市值反而是业绩好的6.5倍，这就引出了一个耐人寻味的问题：支撑轻松健康超300亿港元市值的逻辑究竟是什么？
01 重构商业模式却增收不增利
分析轻松健康的高市值前，有必要先厘清其商业模式。早年，这家公司通过大病众筹（轻松筹）获得低成本流量，随后将用户引流至保险业务（轻松保）进行转化，由此搭建了一条完整的“从公益引流到保险变现”商业闭环。
但为了满足港交所上市合规要求，轻松健康主动剥离轻松筹，这一刀下去，直接切断了最核心的低成本用户来源。目前，上市公司壳子里主要包含两块主营业务，第一大营收支柱是健康服务，其二是保险服务。
健康服务的业务模式并不复杂：面向药企、保险机构等B端客户，承接健康科普内容策划、线上推广、用户触达等外包需求。但问题在于，失去自有流量池之后，轻松健康不得不依赖从外部渠道采买流量，通过对流量进行内容包装与用户筛选，最终将用户触达或转化效果交付给客户，赚一个采购成本与销售价格中间的差价。
本质上，这就是一门“流量倒卖”的生意，但想做好也不容易，毕竟互联网时代，最贵的就是流量。
而在采购端上，阿里健康、平安好医生等巨头拥有自有流量入口和闭环场景，轻松健康在议价上毫无优势，只能通过市场竞价来获取流量；在销售端上，同类服务供应商数量庞大，价格竞争激烈，进一步压缩了利润空间。
正因如此，整个健康服务旗下四个细分板块——数字营销、数字医学研究辅助服务、综合健康服务套餐、早期疾病筛查相关推广及咨询服务的毛利率普遍偏低，分别是13.6%、20.5%、36.7%和35.9%。
值得一提的是，一位资深业内人士告诉陆玖商业评论，健康服务的核心业务B端健康数字营销（科普服务），内容涵盖为药企、保险机构提供推广，这种模式存在向“药转保”方向发展的潜在风险敞口。这也是监管机构多次下发文件，明令禁止的业务。
相比之下，保险服务旗下的保险经纪服务和保险基数服务的毛利率更高，分别为49.7%和97%，但这块业务几乎陷入了停滞，去年收入同比仅微增1.6%，占总收入比重降至26%。
高毛利的保险业务在萎缩，低毛利的“流量倒卖”生意在膨胀。2025年，轻松健康看似营收增长了32.9%至12.56亿元，但净亏损3.79亿元，经调整净利润9200万元，增速仅为9.0%，远低于营收增速。
增收不增利，不是运气不好，是业务结构本身就决定了这个结果。
02 合规红线背后的信任危机
轻松健康商业模式重构，近看影响的是营收结构和毛利水平，但如果往长远看，直接从根本上动摇了用户基础与品牌信任。这两个维度，恰恰是其市值叙事中最容易被忽视的薄弱环节。
轻松健康早期从大病众筹到保险变现的路径，之所以能实现较高的转化效率，关键在于众筹场景天然具有高频、强情感、高信任度等特点。公益本是一件好事，但当这种场景所催生的用户发现，献爱心背后竟然藏着一门生意时，质疑声自然也愈发喧嚣。
以黑猫投诉为例，涉及“轻松保”的投诉超过1950条，且内容高度集中——未经允许自动扣费、诱导老年人投保、退费困难、客服永远打不通；涉及“轻松筹”的投诉超过1250条。
其实早在2022年，轻松保就因“首月0元保费”等误导性营销行为被银保监会处以100万元罚款，但时至今日，类似的投诉仍然存在。
例如有用户反映，家中老人在不知情的情况下一个月内自动续费4笔；有用户联系平台要求退款，对方一句“我们只是平台，不是保险公司”便再无下文；还有用户称，点了个轻松筹的链接就被莫名其妙地开通了保险，连确认环节都没有就直接扣钱……
“这类保险营销方式业内一般将其统称为‘魔方业务’，通过信息流投放诱导用户点击后自动扣费，主要中招的就是老年群体，前些年几乎是行业通病”，上述业内人士表示，“但随着监管越来越严，这两年很多公司基本上都不做‘魔方业务’了。”
近年来，监管部门持续收紧对网络互助、个人求助平台的规范要求，强调厘清公益与商业边界。互联网保险营销行业。但据陆玖商业评论了解，单次的处罚金额通常在几十万元至上百万元，相比较动辄上亿的净利润微不足道，这或许也是违规行为屡禁不止的原因。
今年3月，复旦大学保险团队发布的《2026年保险行业消费者权益保护工作报告》，“轻松保严选”被列入六类典型违规案例之一。报告指出，轻松保在投保全流程中缺失有效客服入口，形成“客服黑洞”，消费者投保前、投保中、投保后均无法获得即时咨询服务与问题协助。
当一家公司的商业模式持续游走在合规边缘，资本市场追捧出来的高市值，究竟是在为它的未来买单，还是在为泡沫买单？
03 AI故事，能否撑起百亿市值？
2026年3月，OpenClaw火遍全网，轻松健康顺势将这只“龙虾”嵌进了自己的业务里，大张旗鼓地搞了个“证元芳·MedClaw协作体”，对标美国使用最广泛的临床决策支持平台OpenEvidence。
有AI、有医疗、还有落地场景，资本市场一听，这故事简直堪称完美。而轻松健康之所以能在港股股价与市值一路狂飙，正是因为将AI、健康管理、数字化等热门标签叠在一起，成功包装出了一个“AI+健康”的故事。
过去一年，轻松健康宣传最多的既不是健康服务，也不是保险服务，而是大谈AI如何赋能数字营销、医学研究、用户运营，并且频繁对外宣传自研的“AIcare”技术栈。
但一条最基本的商业逻辑是：如果AI真的是核心竞争力，那研发投入的强度就是最直接的观察指标。资本市场上的AI公司，无一不是在烧钱做研发。毕竟你投入了多少资金、招募了多少人才、完成了多少真刀真枪的技术积累，这些数据是做不了假的。
2025年，轻松健康研发费用仅为7558.9万元，同比增长5.0%，占营收的比重从2024年的7.6%下降至5.4%；同期的营销开支是2.13亿元。一家猛讲AI故事的公司，实际上买流量的钱竟然是搞技术的3倍，这个账怎么算都有点说不过去。
业内人士表示，作为一家“AI+健康”的公司，合理的研发投入，在早期应该占营收的30%～50%之间，进入发展中期相对合理的区间也应该维持为15%～20%。相比之下，轻松健康的研发投入少得可怜。
而当资本市场的AI热潮逐渐退场，聪明的投资者总有一天会追问：你的技术壁垒到底在哪里？你的AI产品带来了多少独立收入？对于这些问题，陆玖商业评论翻遍了去年的年报还是没找到答案。
“现在保险科技公司在AI应用上，大部分还只是在讲故事，能否落地还得以观后效。”业内人士说道。
所以AI这个故事讲得再好听，没有真金白银的投入，没有真刀真枪的研发，或许最后也只是一场镜花水月的包装概念。
04 写在最后
轻松健康高达300亿港元的市值，是多重因素共同作用的结果：港股对“AI+健康”概念的追捧、南向资金的持续流入、以及公司成功将自身从“保险中介”重塑为“科技平台”的叙事能力。
然而，市值或许能在短期内偏离基本面，却无法永远脱离基本面。拆解来看，轻松健康的实际经营状况实则暗藏诸多隐患。
资本市场的定价，短期看是投票机，长期看是称重机。
如果一家公司无法在技术投入、合规建设和用户信任修复上真正下苦功，那眼前的百亿市值，充其量只是一场风口上的数字游戏罢了。
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